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近期，美國總統(tǒng)特朗普簽署公告，宣布自8月1日起對進口銅半成品及銅含量高的衍生產(chǎn)品統(tǒng)一征收50%的關稅，紐約商品交易所（COMEX）銅價大幅下跌，美銅與倫銅價格套利空間關閉。與此同時，國內(nèi)“反內(nèi)卷”政策情緒有所降溫，大宗商品價格普遍回落。有色金屬板塊淡季特征愈發(fā)明顯，高企的價格抑制了下游采購意愿，銅價自高位展開回調(diào)。

全球銅礦供應偏緊

精煉銅產(chǎn)量持續(xù)走高

今年上半年，多家大型銅礦企業(yè)產(chǎn)量未達預期，并相繼下調(diào)全年生產(chǎn)指引。6月，艾芬豪礦業(yè)公司因卡庫拉礦區(qū)發(fā)生地震，宣布將年度產(chǎn)量指導下調(diào)15萬噸。國際銅研究組織（ICSG）數(shù)據(jù)顯示，今年前5個月，全球精礦產(chǎn)量同比增加約30萬噸，預計全年精礦產(chǎn)量將增長40萬噸。然而，受冶煉環(huán)節(jié)利潤承壓影響，全年精煉銅產(chǎn)量預計僅增加45萬噸，而消費量預計增加至60萬~70萬噸。供需格局由年初預期的小幅過剩，調(diào)整為小幅短缺。市場預計，2025—2028年，全球銅市場將維持緊平衡或小幅短缺狀態(tài)。根據(jù)主要礦業(yè)企業(yè)發(fā)布的2025年產(chǎn)量指引，并結合潛在的礦山運營擾動因素，預計2025年全球銅礦產(chǎn)量增速或低于1%。

Antofagasta與中國冶煉企業(yè)于2025年中旬達成的銅精礦加工費（TC/RC）為0.0美元/千噸及0.0美分/磅，遠低于市場預期，凸顯銅精礦供應緊張格局將持續(xù)至2025—2026年。目前，銅精礦現(xiàn)貨加工費（TC）延續(xù)跌勢，已進入負值區(qū)間。盡管部分冶煉廠仍處于虧損狀態(tài)，但計入副產(chǎn)品硫酸收益后的綜合冶煉利潤已有所回升。盡管上游礦端供應受限，但精煉銅生產(chǎn)節(jié)奏保持穩(wěn)定，廢銅供應亦未出現(xiàn)明顯收縮。

SMM數(shù)據(jù)顯示，7月，中國電解銅產(chǎn)量達117.43萬噸，環(huán)比增長3.5%，同比增長14.2%。電解銅產(chǎn)量再度增加至歷史高位，反映出在礦石供應制約背景下，冶煉產(chǎn)能仍維持強勁釋放態(tài)勢。

需求轉入淡季

由于此次美國的關稅政策未涉及銅原料進口限制，COMEX銅的溢價迅速消失。今年，美國的銅進口量已超過去年水平。其中，74.3%為不受關稅影響的銅精礦等原料，預計貿(mào)易商將不再持續(xù)向美國市場運輸銅金屬。未來，銅資源將更多流向歐洲和亞洲等非美國消費市場。在此背景下，倫敦金屬交易所與上海期貨交易所銅價的定價邏輯將逐步回歸基本面。當前，LME庫存持續(xù)累積，而國內(nèi)市場處于傳統(tǒng)消費淡季，需求的韌性或將成為下一階段銅價走勢的關鍵變量。

下游加工企業(yè)對高銅價普遍持謹慎態(tài)度，采購以滿足剛需為主。在淡季背景疊加價格高企的雙重壓力下，市場需求表現(xiàn)疲軟。電線電纜企業(yè)開工率已降至七成左右，大型電網(wǎng)項目建設進度在三季度初出現(xiàn)放緩跡象。從電網(wǎng)投資端看，重點項目推進節(jié)奏趨緩。7月，銅纜企業(yè)開工率徘徊于70%附近，工程、地產(chǎn)類線纜訂單及軌道交通用線纜需求同步走弱，房地產(chǎn)竣工端同比降幅仍未見改善?？照{(diào)排產(chǎn)高峰期已過，銅管產(chǎn)量逐步下滑，后續(xù)增速將顯著放緩，今年三季度的淡季效應較往年更為突出。銅板帶方面，下游消費整體表現(xiàn)穩(wěn)健，尤其新能源汽車連接器需求旺盛，增速遠超年初預期。然而，考慮到汽車行業(yè)“反內(nèi)卷”政策推進及貨款支付周期縮短等措施的落實，車企可能傾向于控制產(chǎn)量，預計下半年汽車產(chǎn)量將維持相對穩(wěn)定，難有顯著增長。

總結

海外主要礦山持續(xù)面臨運營中斷，而國內(nèi)精煉銅產(chǎn)量維持高位，進口量穩(wěn)步上升，供應端邊際趨于寬松。我國傳統(tǒng)用銅行業(yè)呈現(xiàn)明顯淡季特征，終端訂單放緩，加工企業(yè)采購節(jié)奏以剛需為主。COMEX銅交割窗口關閉，全球銅庫存小幅回升。銅價定價邏輯正從宏觀情緒驅動轉向基本面主導，市場樂觀情緒趨于理性。銅的現(xiàn)貨市場回流壓力與季節(jié)性需求疲軟，預計短期內(nèi)銅價將以偏弱運行為主。

（作者單位：中金財富期貨研究所）