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上半年，氧化鋁市場經(jīng)過了一輪明顯調(diào)整。受新投產(chǎn)能集中釋放和供應過剩預期影響，氧化鋁價格自2024年年底的最高點5540元／噸一路下行，最低跌至2663元／噸。5月以后，氧化鋁價格主要在2700元~3600元／噸之間維持寬幅震蕩。這一波動節(jié)奏背后，是“行業(yè)利潤收縮—主動減產(chǎn)—價格反彈—再度復產(chǎn)—價格回落至成本線附近”的循環(huán)邏輯。

四季度，氧化鋁或仍將延續(xù)寬幅震蕩格局。由于鋁土礦價格回落速度較緩，成本支撐依然存在，但價格上行仍需供應端出現(xiàn)實質(zhì)性擾動。從中期視角看，氧化鋁供應過剩格局難以徹底扭轉(zhuǎn)，且在礦石供應寬松預期下，今年4月類似的行情可能再度出現(xiàn)，價格重心預計將進一步下移。

供應方面，8月底，我國氧化鋁運行產(chǎn)能約9500萬噸，當月最高接近9600萬噸。隨著企業(yè)前期檢修結(jié)束，預計仍有約160萬噸產(chǎn)能陸續(xù)復產(chǎn)。不過，受四季度采暖季環(huán)保限產(chǎn)和鋁廠冬儲等因素影響，后續(xù)運行產(chǎn)能大概率高位窄幅波動。

需求方面，電解鋁對氧化鋁需求預計穩(wěn)中有增，但受電解鋁產(chǎn)能“天花板”限制，增量空間有限。非鋁領(lǐng)域需求雖然同比有所增長，但季節(jié)性特征明顯，整體需求增速遠不及供應。2025年，我國氧化鋁市場預期過剩約200萬噸，過剩幅度為2%。

海外市場方面，印度、印尼等項目持續(xù)放量，海外供應格局趨于寬松。自三季度起，中國凈出口前海外市場已由短缺轉(zhuǎn)為過剩。年內(nèi)，印尼南山鋁業(yè)仍有100萬噸產(chǎn)能待投，下半年，海外過剩壓力加大。預計2025年海外氧化鋁過剩約160萬噸，過剩幅度2.7%。從遠期來看，印度、印尼、越南等地仍有約525萬噸產(chǎn)能待投，海外供應壓力同樣較大。

從整體來看，三季度，全球氧化鋁供應由小幅短缺轉(zhuǎn)為過剩，下半年，國內(nèi)外市場均面臨較大過剩壓力。2025年，全球氧化鋁預計過剩360萬噸，其中，我國過剩200萬噸，國外合計過剩160萬噸。

原料方面，幾內(nèi)亞鋁土礦發(fā)運雖受雨季影響出現(xiàn)波動，但發(fā)運量同比仍處高位。即便部分礦企暫未復產(chǎn)，幾內(nèi)亞鋁土礦供應增量依然可觀。當前，港口礦石庫存同比偏高，鋁土礦全年預期仍過剩。但考慮到年底至明年上半年有超800萬噸氧化鋁新產(chǎn)能備貨需求，礦端仍存在去庫預期。

鋁土礦價格雖有下跌預期，但年內(nèi)深跌概率較小。根據(jù)成本模型測算，幾內(nèi)亞礦CIF在74.5美元／噸時，對應我國氧化鋁90%~100%產(chǎn)能的邊際現(xiàn)金成本在2850元~2950元／噸，完全成本在3070元~3170元／噸，行業(yè)利潤目前處于中性水平。

綜合來看，短期內(nèi)，若無供應擾動，氧化鋁價格或仍處于磨底階段。一方面，供應過剩格局未變，倉單量持續(xù)回升，現(xiàn)貨走弱將帶動期價承壓；另一方面，當前期價已跌至5%冶煉現(xiàn)金虧損附近，買交割窗口已打開。短期可關(guān)注氧化鋁價格在2900元~3000元／噸附近的支撐，預計價格波動區(qū)間在2900元~3300元／噸。年內(nèi)氧化鋁供應過剩壓力較大，成本端存在下行預期，價格預期整體承壓。但四季度采暖季限產(chǎn)和行業(yè)政策擾動可能帶來階段性反彈，價格高點或在3500元／噸。

（作者單位：金瑞期貨）